經過去年四季度華晨(chen)集團(tuan)、永煤控(kong)股等多只地方國(guo)企債券違(wei)約后，信(xin)用(yong)債市場的(de)違(wei)約情況(kuang)格外受到關注。特別是在今(jin)年產業類信(xin)用(yong)債到期(qi)金(jin)額較(jiao)大的(de)情況(kuang)下，業內機構預(yu)計，今(jin)年信(xin)用(yong)債違(wei)約壓力(li)依舊較(jiao)大，市場制度完善、法制建(jian)設值得期(qi)待。
1月中(zhong)旬，“18鴻(hong)達興業MTN001”未能如期償付本金和利息，這是鴻(hong)達興業集團(tuan)繼2020年(nian)12月一(yi)只(zhi)債(zhai)券違約(yue)后，該公司第(di)二只(zhi)違約(yue)債(zhai)券，也是2021年(nian)首只(zhi)違約(yue)信用債(zhai)。此后，另有多只(zhi)債(zhai)券出(chu)現違約(yue)，如“18皖經建(jian)MTN001”未按(an)時付息。
經過去(qu)年(nian)四季(ji)度華晨集團、永煤控(kong)股等多只地(di)方國企債券違約后，信(xin)(xin)用(yong)債市場(chang)的違約情況(kuang)格外(wai)受到(dao)關(guan)注(zhu)。特別(bie)是在今年(nian)產業類信(xin)(xin)用(yong)債到(dao)期(qi)金(jin)額較(jiao)大的情況(kuang)下，業內機構(gou)預計，今年(nian)信(xin)(xin)用(yong)債違約壓(ya)力依舊較(jiao)大，市場(chang)制(zhi)度完善(shan)、法制(zhi)建設(she)值得期(qi)待。
信用債違約案例增(zeng)多
2014年(nian)3月5日，“11超日債(zhai)(zhai)(zhai)”成為公(gong)募債(zhai)(zhai)(zhai)券(quan)市場首(shou)單實(shi)質性違(wei)約(yue)的(de)債(zhai)(zhai)(zhai)券(quan)。2015年(nian)4月，“11天威MTN2”未按時兌(dui)付(fu)利息，成為首(shou)例(li)違(wei)約(yue)的(de)國企債(zhai)(zhai)(zhai)券(quan)，國企剛兌(dui)的(de)信仰從此被打破。此后，我國債(zhai)(zhai)(zhai)券(quan)市場信用債(zhai)(zhai)(zhai)違(wei)約(yue)逐漸(jian)增多。
剛剛過去的2020年，在(zai)社會融資規模和公司(si)信用類債券發行量均顯(xian)著增(zeng)(zeng)(zeng)長的助力下(xia)，我國(guo)經(jing)濟逐步恢復增(zeng)(zeng)(zeng)長，但信用債違約(yue)金額創出新(xin)高，國(guo)企違約(yue)案例也在(zai)增(zeng)(zeng)(zeng)多。
數(shu)據(ju)顯示，2020年(nian)，共有187只(zhi)債券(quan)違約(yue)，總金額(e)1968億元，30家(jia)主(zhu)體首次違約(yue)。其中，地(di)方國企違約(yue)新增8家(jia)，是2020年(nian)新增違約(yue)最大的邊際(ji)貢獻群體。
2020年，多(duo)家地方國企的(de)債(zhai)券意外違約(yue)，引發各方高度關注。10月(yue)23日，華晨集團未(wei)(wei)能按期兌(dui)付“17華汽05”本(ben)息，構成實(shi)質違約(yue);11月(yue)10日，永(yong)煤控股未(wei)(wei)能按期兌(dui)付“20永(yong)煤SCP003”本(ben)息，構成實(shi)質違約(yue)。此后，又有多(duo)家明星公司債(zhai)券違約(yue)。在短短一個月(yue)時間里，AAA級別的(de)國企連(lian)續發生(sheng)違約(yue)，引起(qi)了投(tou)資者對國企信用(yong)乃至整個信用(yong)債(zhai)市場的(de)擔憂。
實(shi)際上，此(ci)前幾年(nian)，我國(guo)債券(quan)違約案例比較集中于民(min)企(qi)(qi)，分析(xi)人(ren)士認為這與(yu)民(min)企(qi)(qi)自(zi)身經(jing)營(ying)發(fa)展(zhan)以(yi)及再融資渠道相對狹窄等(deng)因素有關(guan)。但地(di)方國(guo)企(qi)(qi)首次違約近年(nian)來(lai)(lai)卻不(bu)斷攀(pan)升。從地(di)方國(guo)企(qi)(qi)違約的(de)存量債券(quan)規模和資產規模來(lai)(lai)看(kan)，2020年(nian)均創下了歷史(shi)新高。
“雖然2020年信用(yong)債(zhai)違(wei)(wei)(wei)(wei)約(yue)率未明顯上升，但是違(wei)(wei)(wei)(wei)約(yue)金(jin)額(e)卻創下歷史新高。”申萬(wan)宏源固收首(shou)席分析師(shi)孟祥娟分析認為，從違(wei)(wei)(wei)(wei)約(yue)的債(zhai)券兌(dui)(dui)(dui)付(fu)情況(kuang)來看，2020年兌(dui)(dui)(dui)付(fu)情況(kuang)顯著(zhu)差于(yu)2019年，截至2020年12月31日，整個債(zhai)券市場共(gong)計120筆違(wei)(wei)(wei)(wei)約(yue)債(zhai)券兌(dui)(dui)(dui)付(fu)記(ji)錄(lu)，合(he)計兌(dui)(dui)(dui)付(fu)違(wei)(wei)(wei)(wei)約(yue)債(zhai)券本金(jin)338.48億，合(he)計兌(dui)(dui)(dui)付(fu)違(wei)(wei)(wei)(wei)約(yue)債(zhai)券利息28.02億元(yuan)，相(xiang)較于(yu)違(wei)(wei)(wei)(wei)約(yue)債(zhai)券的總規模，債(zhai)券違(wei)(wei)(wei)(wei)約(yue)后兌(dui)(dui)(dui)付(fu)的比例在(zai)10%以(yi)下。
機(ji)構預計違約壓力上升
對于去年(nian)四季度多(duo)例(li)地方國企債違(wei)約(yue)，各(ge)方一直在(zai)探尋(xun)其(qi)違(wei)約(yue)背后的(de)普遍性因素和個體性原因。
聯合資信研究認(ren)為(wei)(wei)，從(cong)財務(wu)(wu)特征(zheng)來(lai)看，違(wei)(wei)約國企前(qian)三年財務(wu)(wu)數據逐漸惡化，通常表現為(wei)(wei)凈利潤和經營(ying)活動(dong)現金(jin)流凈額持(chi)續為(wei)(wei)負、資產負債率高等;從(cong)違(wei)(wei)約原因來(lai)看，行業(ye)(ye)風險、資產流動(dong)性弱、業(ye)(ye)務(wu)(wu)模式(shi)問題引(yin)起企業(ye)(ye)獲現能(neng)力(li)下(xia)降，投資激進、業(ye)(ye)務(wu)(wu)轉型和債務(wu)(wu)集(ji)中到期導(dao)致(zhi)企業(ye)(ye)債務(wu)(wu)負擔(dan)加重(zhong)，實際控制人(ren)支持(chi)力(li)度弱、融資環境收緊造成企業(ye)(ye)外部支持(chi)減弱。
“2020年下(xia)(xia)半年，國(guo)(guo)企信用(yong)風(feng)險抬頭，市場(chang)大多將焦點集(ji)中在(zai)逃廢債(zhai)務(wu)(wu)、優質資產轉移等問(wen)題上。但(dan)在(zai)國(guo)(guo)企違(wei)約案例中，經營不善、債(zhai)務(wu)(wu)違(wei)約的(de)背后，往(wang)往(wang)存在(zai)較為(wei)嚴重的(de)公司治理問(wen)題。”另有機構認為(wei)，由(you)于特殊(shu)的(de)“委托—代理關(guan)系(xi)”以及市場(chang)化(hua)“約束—激(ji)勵機制”缺(que)失，部分(fen)企業內(nei)部治理問(wen)題、“跑冒滴(di)漏”現象較為(wei)嚴重，導致國(guo)(guo)企經營效(xiao)率低下(xia)(xia)、缺(que)乏(fa)市場(chang)競(jing)爭力，為(wei)債(zhai)務(wu)(wu)風(feng)險問(wen)題埋(mai)下(xia)(xia)隱患。
值得注(zhu)意的是，2021年(nian)信用債尤其是國企產(chan)業債到(dao)(dao)期規(gui)模和償(chang)(chang)付(fu)壓(ya)力(li)(li)較大。有數據顯示，2021年(nian)產(chan)業債到(dao)(dao)期規(gui)模約3.2321萬(wan)億元，較2020年(nian)增長(chang)約15%。其中一季度到(dao)(dao)期量(liang)同比(bi)增幅超過(guo)四成。這無疑(yi)給國企債如期償(chang)(chang)付(fu)增加了壓(ya)力(li)(li)。
廣發證券(quan)固(gu)收首席(xi)分析(xi)師劉(liu)(liu)郁表示，2021年(nian)，國(guo)企(qi)產業債整體(ti)到期壓力增(zeng)大，且弱資(zi)(zi)質(zhi)國(guo)企(qi)到期壓力更(geng)大。疊加(jia)去(qu)年(nian)四季度國(guo)企(qi)違(wei)約(yue)(yue)額攀升(sheng)，市場對弱資(zi)(zi)質(zhi)國(guo)企(qi)的避險(xian)情緒增(zeng)強，弱資(zi)(zi)質(zhi)國(guo)企(qi)再(zai)融(rong)資(zi)(zi)難度增(zeng)大，違(wei)約(yue)(yue)風(feng)險(xian)將上(shang)升(sheng)。劉(liu)(liu)郁認為，相比(bi)民企(qi)，國(guo)企(qi)債券(quan)違(wei)約(yue)(yue)的不確定(ding)性較大，這(zhe)取決于(yu)企(qi)業、政(zheng)府、金(jin)(jin)融(rong)機構等相關方的博弈，而一(yi)旦違(wei)約(yue)(yue)，由于(yu)之前金(jin)(jin)融(rong)資(zi)(zi)源的過度傾斜，導致長(chang)期風(feng)險(xian)的積聚，往往會給債權人帶來更(geng)大的損失。
完(wan)善(shan)債(zhai)券市場法(fa)制受期待(dai)
“國(guo)(guo)企信(xin)(xin)用風險(xian)充分暴(bao)露和(he)債(zhai)券剛性兌付的局面(mian)被打破(po)，是債(zhai)券市(shi)場正確的發展方向。”聯合資信(xin)(xin)研究表示，當前(qian)我國(guo)(guo)正處(chu)在轉變經濟發展方式和(he)優化經濟結(jie)構時期，疊加受到疫情(qing)的沖擊，部(bu)分企業債(zhai)務(wu)違(wei)約風險(xian)不可避免(mian)地增加，但在風險(xian)逐漸釋放的同時，要避免(mian)國(guo)(guo)企債(zhai)務(wu)違(wei)約現(xian)象的過快(kuai)蔓延。
可(ke)以說，各方對于(yu)債券打破剛兌、未來違約案例仍會出現已經成為共識，但避免(mian)違約引發的(de)恐慌，特別(bie)是嚴懲惡意(yi)逃(tao)廢債，受到監(jian)管層高度關注。
去年11月21日，國(guo)務院(yuan)金融穩定(ding)發(fa)(fa)展(zhan)委員會(hui)第四十(shi)三次會(hui)議召開，專(zhuan)門研究(jiu)規范債券(quan)市場發(fa)(fa)展(zhan)、維護債券(quan)市場穩定(ding)工作。
此后(hou)，多(duo)個地方(fang)政府明確表態將(jiang)確保(bao)公開(kai)市(shi)場債務不(bu)違(wei)約;相(xiang)關債券執法機構(gou)(gou)和自律組(zu)織也啟動(dong)調查并先后(hou)對華晨(chen)、永煤(mei)以及相(xiang)關中介機構(gou)(gou)進行了處(chu)罰(fa)。不(bu)過，譴責警示也好，停業整頓也罷，這還只是加強(qiang)債券市(shi)場信(xin)用建設(she)、制度完善的開(kai)始。
作者：趙洋 來(lai)源(yuan)：金(jin)融時(shi)報